回读经济学（第二十四章货币政策与经济）

　　全篇近19000字。
　　第二十四章
　　货币政策与经济
　　摘：
　　人类有史以来已经有三项伟大的发明：火、轮子与中央银行。威尔罗杰斯
　　今天，我们应该到哪里去寻找最有影响力的宏观经济政策制定者呢？去白宫、国会，还是去联合国或者世界银行？或许，你会很惊讶，他们就在华盛顿特区的联邦储备系统总部一座灰暗的大理石建筑里。美联储（Fed）就是在这里，确定短期利率水平并借货币给金融机构，从而全面地影响金融市场、财富总额、产出、就业和价格。事实上，联邦储备的影响力不仅仅限于美国的50个州，它甚至还通过金融与贸易等渠道，影响到全球的每一个角落。
　　美联储的中心目标是将通货膨胀稳定在较低的水平。同时，它还致力于国民产出的稳步增长、低失业率，以及保证金融市场的规范有序。如果产出增长过快，通货膨胀上升，联邦储备委员会就有可能会提高利率，这等于给经济增长踩了刹车，同时也减轻了价格压力。
　　20072009年，无论是对于美联储，还是对于其他国家的中央银行来说，都是一个特别具有挑战的时期。在此期间，不良投资和过度杠杆都曾导致银行和其他金融机构的财务健康状况明显恶化。进而又致使股票和债券的价格都出现了大幅度的下降，银行经营也大幅度地萎缩，还有一些大银行陷于破产。美国联邦储备、欧洲中央银行，还有美国和外国的政府相继提供了数万亿美元的贷款、贷款保证、国有化项目和其他的财政援助。所有这些举措的设计目标，都在于阻止金融市场瘫痪，并减少随之而来的经济衰退的严重性和破坏性。
　　世界各国都设有中央银行来负责管理该国货币事务。本章第一部分将以美国联邦储备系统为中心，讨论中央银行的目标和组织结构，说明联邦储备怎样进行货币政策操作，还有货币政策的传导机制。而在第二部分，我们将探讨货币政策中若干主要问题。中央银行和联邦储备系统
　　本节开始我们将介绍中央银行的总体概况。而在下一节则详细讨论中央银行如何运用各种不同的政策工具，以及这些工具是如何用来影响短期利率的。
　　中央银行概论
　　中央银行是一个政府机构，主要负责一国的货币事务。本节我们的研究对象是美国联邦储备系统，重点讨论其历史、目标和功能。
　　历史
　　19世纪，美国曾遭受银行恐慌的困扰。当人们在同一时间想要将他们的银行存款立刻变为现金的时候，恐慌便会出现。由于银行体系只拥有占银行存款一部分的准备金，所以当人们来到银行时，他们发现银行没有足够的现金来满足每个人的提款要求。随之通常就会发生银行倒闭和经济下滑。在1907年的大恐慌之后，骚乱和反思曾导致1913年《联邦储备法案》的产生。法案的宗旨是帮助建立联邦储备银行，提供有弹性的通货，提供商业票据的再贴现手段，在美国建立更有效的银行监管，还确立了其他的目标。这便是最初的联邦储备。
　　组织结构
　　联邦储备系统（FederalReserveSystem）现由设在华盛顿特区的联邦储备委员会和区域性的联邦储备银行组成。联邦储备系统的核心是联邦储备委员会。委员会由7名成员组成，各成员由总统提名，经参议院批准，任期可达14年。委员会的成员一般都由经济学家或专职的银行家担任。
　　此外，区域性的联邦储备银行有12家，分别设在纽约、芝加哥、里士满、达拉斯、旧金山以及其他主要城市。这些区域性机构最初是在平民党时代设立的，其主旨在于保证不同的地区在银行事务上享有相同的发言权，并防止中央银行权力过分集中在华盛顿或东部银行家手中。
　　今天，每个联邦储备银行都在监管本区域的银行、操作国民支付体系以及参与全国货币政策的制定。联邦储备系统关键的决策机构是联邦公开市场委员会（FOMC）。它的12名拥有表决权的成员包括：7名联邦储备管理委员会委员和5名来自地区联邦储备银行的行长，其中5名来自各区联邦储备银行的行长由各区联邦储备银行行长轮流担任。这是个十分重要的班子，因为它控制着货币政策最重要的工具：短期利率的制定。
　　处于联邦储蓄系统顶端的是联邦储备委员会主席。他由总统提名，经参议院批准上任，任期4年，可以连任。联邦储备委员会的主席掌管着联邦储备管理委员会，同时也任联邦公开市场委员会的主席，是联邦储备的公开发言人，在决定货币政策方面具有非常大的权力。联储的现任主席是本伯南克，他在2006年被任命为主席，是著名的经济学者，曾任普林斯顿大学的经济学教授，在担任主席之前他曾是联邦储备委员会的委员。伯南克接任的是艾伦格林斯潘的主席职位。艾伦格林斯潘是一位稳健的经济分析师，他在长期担任联储主席期间（19872006），在美国经济事务上享有很高的威望。
　　尽管联邦储备系统表面上结构松散，但其权力实际上是相当集中的。联邦储备委员会举行会议时，12个地区的联储银行的行长都参加，在联储主席的领导下制定和贯彻货币政策。联邦储备系统的结构如图241所示。
　　中央银行的目标
　　在将注意力放在美国联邦储蓄系统之前，我们先简要介绍一下世界各国中央银行的目标。我们可以将中央银行的一般性目标划分为三种类型：
　　多目标。许多中央银行都有综合性的目标以保持经济稳定。在具体的目标追求中，可能是低的稳定的通货膨胀、低的失业率、快速的经济增长、协凋财政政策、稳定的汇率。
　　通货膨胀目标。近些年来，许多国家已经采取明确的通货膨胀目标。在这样的目标要求下，中央银行通常采取政策使通货膨胀率保持在低的但是正的范围内。例如，英格兰银行制定的货币政策是努力使每年通货膨胀率保持在2。
　　汇率目标。有些国家有固定的汇率政策和开放的资本市场，那么该国家就不能够进行独立的货币政策制定（这在本书开放经济的宏观经济学章节可以行到）。在这种情况下，中央银行制定货币政策就可看做是以汇率为目标的。
　　联储的货币政策目标可以归于第一种类型，即多目标。在《联邦储备法案》中，联储就被设置为：有效促进充分就业、稳定价格、合理的长期利率的目标。今天，这种目标被解释为，在保待实体经济健康运行的同时，也保持低的稳定的通货膨胀率这样一种双重要求。下面即为联储对自身角色的看法：
　　美国联邦储备的目标包括：使经济增长与其潜在的扩张能力一致；使就业率维持在较高水平；使物价稳定（即货币的购买力保持稳定）；以及使长期利率保持在合理状态。
　　联邦储备的功能
　　联邦储备系统有四大主要的功能：
　　通过设定短期利率实施货币政策。
　　作为最后贷款人，保持金融体系的稳定并控制系统风险。
　　监督和管理金融机构。
　　为银行和政府提供金融服务。
　　我们将主要考查上述功能的前两项，因为它们对宏观经济活动的影响最为重要。
　　中央银行的独立性
　　在考查联邦储备系统组织结构时，你可能会自然地问道：联储属于立法、司法、行政三大政府部门中的哪一方呢？答案是值得关注的。联邦储备系统在名义上是一家公司，为所有作为其成员的商业银行所共有，但在实际上，它却是一个公共机构。它直接对国会负责并细心听取总统的建议。一旦它品利的目标与公共利益发生冲突时，它就会毫不犹豫地选择服从公共利益。
　　然而首要的是，联储是个独立的机构。尽管联储咨询国会和总统的意见，但最终还是根据它自己对国家经济利益的看法来决定货币政策。所以，联储有时会与行政部门发生冲突。几乎每一位总统都曾对联储的政策提出过建议。当联储的政策与行政当局的目标发生冲突时，总统有时会用严厉的措辞。然而，联储虽然通常总会很有礼貌地听取意见，但仍然会选择他们自己认为的对国家最为有利的做法，因为它的决定不受其他任何人的左右。
　　经常有人批评联储过于独立一由一小部分未经选举的人控制国家的金融市场是不民主的。这种观点是值得冷静思考的，因为未经选举的团体有时会失去与社会和经济现实之间的联系。
　　而主张联储自主的人士则认为，独立的中央银行是国家通货的监管人和恶性通货膨胀的最好防护者。此外，独立性还能保证货币政策不为党派政治目标所破坏，而类似情况在那些由行政部门控制中央银行的国家里时有发生。历史研究表明，在降低通货膨胀方面，那些有独立中央银行的国家，往往比那些将中央银行置于选举出来的政府官员制约之下的国家要成功得多。
　　小结：
　　每一个现代国家都有一个中央银行。设于华盛顿的联邦储备委员会，再加上12个地区联邦储备银行，构成了美国的中央银行。它的主要使命是制定货币政策，以影响货币和信贷条件，达到低通货膨胀、高就业率和稳定的金融市场的目标。
　　中央银行是怎样决定短期利率的
　　中央银行之所以能够站在宏观经济舞台的中央，就是因为它们在很大程度上能够决定短期利率。我们不妨现在就探讨联储的这一功能。
　　联储操作业务概览
　　联储是通过改变短期利率（被称为联邦基金利率）来制定其政策的。联邦基金利率（federalfundsrate）是银行之间相互借贷，交易在联储准备金账户余缺资金时所支付的利率。它是一种以美元计价的短期（隔夜）无风险利率。联储运用以下重要的货币政策工具来控制联邦基金利率。
　　公开市场业务在公开市场上买卖美国政府债券，以影响银行的准备金水平。
　　贴现窗口融资一设定商业银行、其他存款机构、一级交易商（在最近，一级交易商也可以向联储借款）可以向联储借取资金时所用的利率（该利率称为贴现率）以及关于抵押要求。
　　法定准备金政策一针对银行和其他金融机构的存款，确定并有权变动法定准备金比率。
　　对货币政策的描述如下：当经济状况改变时，联储判断经济是否偏离了关于通胀和产出的预定路径以及其他的目标。如果经济偏离了所预定的目标，则美联储就会宣布改变其目标利率，也即联邦基金利率。为了实现新的目标利率，联储将进行相应的公开市场操作并改变贴现率。上述措施进而逐级影响整个利率体系和资产价格，并最终改变总体经济运行方向。
　　联邦储备银行的资产负债表
　　为了理解联储怎样进行货币政策的操作，我们需要先讨论一下联邦储备系统合并的资产负债表，如表241所示。美国政府证券（如公债）在历史上一直占据着美联储资产的大部分。从2007年开始，美联储将它的操作业务扩展到了短期标售、交易商信贷和贷款保证，在2008年，这些新扩展的账户余额也成了联邦储备资产的组成部分。不过，对于我们理解联储通常怎样决定利率来说，资产负债表的精确组成并不一定是必要的。
　　看一下负债方，有两个独特的项目：通货和准备金。联邦储备通货是联储的主要负债，它包括我们每天使用的硬币和纸币。另一个重要的负债项目是银行准备金余额，它是商业银行在联邦储备银行的存款余额。这些存款数量再加上银行库存现金，就是我们一直在谈论的银行准备金。
　　下面我们介绍本节计划内容的剩余部分：首先，我们将更详细地解释联储传导货币政策时所用的三大工具。我们将说明准备金的供给怎样经由联储的公告、公开市场业务和贴现率政策而得以决定。然后，我们将讨论短期利率是如何为由联储控制准备金的供给这个最重要的因素所决定。
　　操作程序
　　联邦公开市场委员会每年召开8次会议以决定货币政策，并向它的操作机构，即纽约的联邦储备银行下达指示。纽约联邦储备银行每天进行公开市场操作。
　　今天，联储主要通过对联邦基金利率即银行准备金的同业拆借利率设定短期利率目标来进行操作。图242显示的是近些年的联邦基金利率，图中阴影部分表示经济衰退期。你可以看到联储倾向于在经济衰退前降低利率，以及在经济繁荣时提高利率。如果你回头去看图152，你将看到其他的利率是如何随着联邦基金利率一起变化的。然而，它们之间的联系又并不十分密切。尽管决定利率的总体水平和变动趋势的机构是联储，但显然还是有许多其他的因素也同时在影响和制约着利率水平和金融条件，这可以从利率有时沿不同的方向变动的事实而得到证实。
　　联储如何影响银行准备金
　　货币政策最重要的一点是联储对银行准备金的控制。而这是一个复杂的过程，需要我们仔细的研究。通过法定存款准备金要求、公开市场业务和再贴现政策的联合运用，联储通常都能在很有限的约束条件下决定银行准备金的数量。为此，我们先回顾一下这些政策工具的具体细节。
　　公开市场业务
　　公开市场业务（openmarketoperations）是中央银行实施货币政策的主要工具。联储通过在公开市场上买卖政府证券而影响银行准备金的数量。
　　联储是怎样决定买卖政府证券的数量呢？首先它观察决定准备金的需求和供给的因素，判断其趋势是否与联邦基金利率的目标值相一致。以这些判断为基础，联储将决定头入或卖出政府证券的数量，使联邦基金利率接近所确定的目标值。
　　不妨假定一下，根据经济预测，联储需要卖出价值10亿美元的证券。于是，在公开市场上，联储就会与一级交易商进行交易。这些交易商包括20家大的商业银行，以及像高盛和摩根这样的证券经纪人。这些交易商一般利用它们在联储上的账户买进证券。交易结束后，联储总的存款会减少10亿美元。于是，此次公开市场业务的净影响是整个银行体系的准备全将减少10亿美元。
　　表242（a）表明了一次10亿美元公开市场业务对联储资产负债表（这张资产负债表也是假设的）的影响。黑体字栏是公开市场业务前的资产负债表，深黑体字栏目显示的是该项公开市场业务对联储资产负债表的影响。这笔公开市场业务使联储资产负侦表中的资产和负债均减少10亿美元，即联储卖出了10亿美元政府债券，而它的负债也下降了相同的数额，即减少了10亿美元的银行准备金。
　　现在我们看行这笔公开市场业务对于商业银行的影响，表242（b）为商业银行的合并资产负债表。假定商业银行在中央银行保留的准备金为其存款总额的10。该笔公开市场业务进行之后，准备金减少10亿美元的同时存款也仅减少10亿美元，因此商业银行会发现他们的准备金出现了短缺。于是商业银行必须出售若干投资项目以及收回一部分短期贷款，以达到法定存款准备金的要求。这会导致相应银行的存款出现成倍的收缩。到这一连锁反应最终结束时，各商业银行的存款总共会减少100亿美元。与此相应，银行资产负债表的资产方也发生了变化请仔细阅读表242（b）中的深黑色数字。
　　贷款和投资的收缩会导致利率提高。如果联储预测正确，那么利率就会变动至联储新的目标值。
　　而若联储预测错误，则联储将会怎样做呢？联储只需要在第二天买进或卖出准备金就可以做出与新目标相应的调整。
　　贴现率政策：公开市场业务的支撑
　　联储可利用它的第二种工具来实现它的目标。贴现窗口是当银行、一级交易商需要额外资金时可以借款的工具。联储对所借的资金按照贴现率收取利率。贴现率对不同的用途和机构来说会有轻微的差别。一般讲，主要的贴现率要比联邦基金利率高出14到12个百分点。
　　经由贴现窗口可达到两个目的。第一，当准备金在短期内不足时，它可以借出资金补充准备金，从而与公开市场业务形成互补。第二，当机构的信贷条件突然变得紧张时，它可以为机构的流动性提供支撑。
　　直到最近，贴现窗口一直很少使用。而在20072009年的信贷危机中，联储曾打开贴现窗口，以便客户在纷纷变得紧张而需要立刻提款时银行能够借到资金。在这一时期，为了给紧张的金融市场提供更多的流动性，联储以多途径扩大借款能力。它扩宽了所允许的抵押物的界限，增加了可以向贴现窗口借款的一级交易商，为不良债券提供担保以帮助濒临破产的银行，向私有银行购买来自非银行企业的票据。上述举措都是为了减少因金融机构不能支付它们的债务、金融体系失效以及企业和家庭不能获得信贷而带来的恐惧。
　　最后贷款人像银行之类的金融机构具有先天的不稳定性。正如我们看到的，由于它们的负债是短期的，容易遭受密集提款的冲击；而它们的资产却是长期的，缺乏流动性。有时候，银行和其他的金融机构不能履行它们对客户的义务。这也许是出自对现金的周期性需要，更甚者，也许是出自存款者对银行失去信心从而同时要求立刻取款。在这种情况下，当银行用尽它们的流动性资产和信贷额度时，中央银行就可能会及时介入并充当最后贷款人的角色。这种功能可以用前美联储主席艾伦格林斯潘的话来很好地描述：
　　如果我们乐于享用杠杆化了的金融中介体系的长处，那么管理金融体系风险的重担就不应当仅仅落在私人部门的肩上。杠杆通常都会传递风险，从而可能（虽然可能性很小）产生连锁反应即如果违约没有被阻止，那么它就会逐级传递，从而在金融体系内累积，直至泡沫最终破裂而在它变得具有破坏性之前，只有中央银行出面，利用它的无限供应货币权，才很有可能中断上述传导过程。可见，中央银行必然会介入其中而成为最后的贷款人。
　　今天，贴现窗口主要用来确保货币市场平稳运行。它提供额外的流动性，也是银行需要最后贷款人时可以仰仗的地方。
　　法定准备金的作用
　　准备金的性质。前面章节我们已经说明了银行准备金和银行货币之间的关系。在一个自由市场的银行系统中，谨慎的银行家总会在手头保留一些准备金。他们需要以现金形式保留存款的一小部分，来支付那些提取存款或者开具支票的存款者。
　　许多年前，银行家就已经意识到，尽管存款是一经提取就必须立即支付的，但还是很少会出现所有存款都在同一时间内被提取的情况。如果所有的存款者突然在同一时点提取存款，那么就必须保持着与存款总额完相等的准备金。然而这样的情况却并不曾发生。就某一天而言，一些人存款之际，往往是另一些人取款之时，这两种交易的数量通常可以相互抵消。
　　可见早期的银行并不需要将100的存款都作为没有创造功能的准备金，因为存在库中的准备金显然不会产生利息。很快银行就发现用超额储备进行投资可以获利。通过将大部分存款投放于盈利性资产，而只保留很小一部分存款作为现金储备，商业银行就能最大化地获取利润。
　　向持有部分准备金的银行转变，即银行持有存款的一部分而不是100作为准备金，实际上这具有革命性意义。它导致了具有杠杆作用的金融机构的产生，而这些具有杠杆作用的金融机构在今天已经支配着我们的金融体系。
　　法定准备金要求19世纪时，银行有时并不能保留足够的准备金以满足存款者的要求，从而有时便会导致银行危机。因此，从那时起，就像现在联邦储备规则下形成的制度一样，银行必须保留一个特定比率的支票存款作为准备金。在早期，准备金要求是控制货币数量的主要组成部分（在本文的后面讨论）。在今天联储主要以利率为目标的情况下，准备金要求是货币政策中相对并不那么必要的工具。
　　准备金要求适用于各类支票账户存款。根据联邦储备条例，银行必须持有支票存款的一个固定比例作为准备金。这个比例被称为法定准备金比率（requiredreserveratio）。银行准备金由库存现金（即银行持有的通货）和银行在联邦储备系统的存款形式保有表243说明了现行法定准备金的比率和联储自行变动法定准备金率的权力。这里的一个关键概念是法定准备金比率的水平。它的变化范围从对支票存款的要求是10，到对个人储备存款的要求为零。在我们的例子中，为简便起见，使用的是10的准备金比率。但我们应该了解，实际的法定准备金比率可以随时变动。正常情况下，法定准备金所规定的水平都高于银行所自愿持有的水平。这样商的准备金比率耍求主要是为了确保准备金需求比较容易预测，以便于联储能够更精确地控制联邦基金利率。
　　联储在2008年开始对银行准备金支付利息。这种做法的初衷是准备金利率可作为联邦基金利率的下限，从而可以更好地控制联邦基金利率。例如，如果联邦基金利率的目标值是3。5，而准备金利率是3，贴现率是4，那么联邦基金利率将实际上被限定在34的范围内，这样联储就能够更容易达到其目标利率。在20072009年的金融危机中，金融环境发生了不寻常的变化，经济曾陷入流动性陷阱之中。这些我们将在本章后面进行讨论。
　　联邦基金利率的决定
　　既然我们探讨了基本的货币政策工具，我们就能够分析联储是怎样决定短期利率的。图243说明了其基本过程。由该图可见银行准备金的需求与供给。首先，我们考虑银行准备金的需求。在上一章我们知道，银行要求持有的准备金由支票存款的总额和法定准备金比率所决定。因为支票存款的需求与利率呈反向变动的关系，因此当利率上升时，银行准备金的需求也随之下降。银行准备金的需求，如图243所示，是一条向下倾斜的曲线DRDR。
　　其次，我们需要考虑准备金的供给。银行准备金的供给由公开市场业务决定。通过买进和卖出证券，联储控制着整个系统内准备金的规模。联储购买证券会增加银行准备金的供给，卖出证券则相反。当准备金的供给和需求相等时，联邦基金的均衡利率便得以确定。这其中重要的一点是，联储可以通过合理的证券买卖，即通过公开市场业务来实现它的目标。图243仅仅表明了在非常短的时间内的供给和需求。因为联储每天都在干涉市场，加之市场参与者知道联储的利率目标，所以联储能够保持联邦基金利率接近其目标值。图244展示了一个月或一个月以上的准备金的供给和需求。可见，中央银行实质上使得准备金的供给在联邦基金目标值处具有完全的弹性。这表明联储如何实现其每周的基金利率目标值和每月的基金利率目标值。
　　联邦基金利率作为市场上最重要的短期利率，由银行准备金的供给和需求决定。通过不断地监控市场，按需要通过公开市场业务增加或减少准备金，联储可以确保短期利率非常地接近其目标利率。
　　B货币传导机制
　　简要概述
　　考查了货币理论的主要组成部分之后，我们现在来讨论一下货币传导机制（monetarytransmissionmechanism），即货币政策影响产出、就业、价格以及通货膨胀的途径。在前一章开始部分，我们已经大致介绍了货币传导机制，现在我们对此进行更加详细的讨论。
　　1。中央银行提高目标利率。中央银行根据自己的目标和经济状况宣布短期利率目标值。联储也可以改变贴现率和借款方式等规定。作出这些决策是基于当前的经济形势，特别是通货膨胀、产出增长、就业和金融信贷条件。
　　2中央银行实施公开市场操作业务。中央银行每天进行公开市场操作业务，以达到其联邦基金利率的目标值。如果联储希望对经济进行降温，则它就会卖出证券，从而减少准备金，提高短期利率；而如果经济面临衰退威胁，则联储就会买进证券，从而增加准备金供应，降低短期利率。通过公开市场操作业务，联储将短期利率稳定在其目标值附近。
　　3。资产市场对货币政策的反应。在给定未来金融信贷条件预期的情况下，随着短期利率的变化，银行会调整它们的贷款、投资及其利率与期限。短期利率的当前值和未来的预期值的改变，加上其他金融的和宏观的影响因素，决定着整个的长期利率格局。利率上升会降低资产的价格（例如股票、债券、房屋的价格）。在浮动汇率的经济中，利率上升还会提高其外汇汇率。
　　4投资和其他支出对利率变动的反应。假设联储为了降低通胀而提高利率。在利率上升、信贷收缩、财富减少、汇率上升的共同作用下，投资、消费和净出口都会减少。企业也会缩减它们的投资计划。同样，当抵押贷款利率上升时，人们会推迟房屋购买，减少住房投资。此外，在一个开放的经济体中，美元汇率上升会降低净出口。因此，紧缩货币会降低总需求中对利率敏感的组成部分的支出。
　　5。货币政策最终影响产出和价格。总供给与总需求分析（也可以说，乘数分析）说明了投资和其他自主性支出的变化怎样影响产出和就业水平。如果联储紧缩货币和信贷，那么总需求AD的下降将降低产出水平，导致价格增长更缓慢，从而抑制通货膨胀。
　　我们可以将上述步骤总结如下：
　　货币政策变动
　　一利率、资产价格、汇率相应变化
　　一影响投资I、消费C和出口X
　　一影响总需求AD
　　一影响产出Q和价格P
　　请务必理解：从中央银行目标利率的改变到对产出和价格的最终影响的各步骤的顺序与路径。我们已经深人地讨论了该传导顺序的第一步，接下去我们将讨论其对整个经济的影响。
　　货币政策的改变对产出的影响
　　我们现在利用图形来分析货币传导机制。
　　利率和投资需求我们可以利用图245来追踪货币传导机制的前几个环节。图245将我们以前见过的两幅图放在了一起：（a）为准备金的供给与需求；（b）为投资需求曲线。为简化分析，我们假设没有通货膨胀、没有税收、没有风险。那么，在该假设下，图（a）中的联邦基金利率和图（b）中的企业和居民的资本成本相同，在这种简化条件下，实际利率r等于中央银行利率iff。货币政策使利率等于r，相应地，r对应的投资为I。
　　接下来，考虑经济状况发生改变的情况。假设经济形势恶化。这可能是由于战后军费支出的下降，也可能是由于泡沫破灭后投资的减少，还可能是因为恐怖袭击之后消费者信心不足。联储分析经济情况后，决定通过公开市场操作业务降低利率。结果便是利率从r下降到r，如图246（a）所示。
　　如图246（b）所示，紧接着是投资对利率变化的反应。当其他因素不变时，随着利率的降低，投资需求从l增加到I。（我们之所以强调其他因素不变，原因在于其他因素发生变化会导致投资需求曲线发生移动，这可能会导致实际投资的下降。不过，相比没有该货币
　　政策而言，实施货币政策后的投资下降的幅度会较小。）
　　投资和产出变化如图247所示，货币传导机制的最后一个环节是对总需求的作用。图247与第22章中说明乘数机制的图是一样的。我们已经知道总支出CIG是总产出的函数（图中总产出用水平轴来表示）。最初的利率是r，在中央银行实施扩张的货币政策之前，产出在较低的水平Q。
　　接下来，假设联储采取措施来降低市场利率，如图246所示。利率降低使投资从I增加到I，即在图247中，总支出线向上移动到CI（r）G。结果是产出增加至Q。正如联储在面对经济状况恶化时所希望的那样，该图表明了货币政策是怎样依次传导而最终增加了产出。
　　上述图形分析显得过于简化。它省略了许多对总需求产生影响的其他因素。例如货币政策对财富的影响，进而对消费的影响；汇率对外贸的影响；信贷条件的改变对支出的直接作用；等等。此外，我们也没有充分地说明货币政策怎样影响通货膨胀。尽管如此，该简图还是阐释了货币传导机制的要义。
　　货币政策运用公开市场操作业务和其他工具来影响短期利率。然后，短期利率和其他经济因素相互作用，影响其他利率和资产价格。通过影响对利率敏感的支出（例如企业和居民投资），货币政策有助于控制产出、就业和通货膨胀。
　　流动性陷阱的挑战
　　当名义利率接近0时，中央银行就会面临一个最大的挑战。这种情况就是我们所提到的流动性陷阱（liquiditytrap）。在美国，该情况曾在20世纪30年代的大萧条时期以及20082009年期间发生过。
　　当短期无风险利率为0时，短期无风险债券就等同于货币。货币需求对利率的弹性就会无穷大。在此情况下，银行就没有理由节省持有的准备金。它们从准备金中获得的利率与进获得的利率每年为0。10，从短期国债中获得的利率为0。12。
　　因此，中央银行公开市场操作业务对利率和金融市场的影响就很小或没有影响。相反，联储购买证券，银行仅仅是增加它们的超额准备金。这种情况在20082009年期间报复性地发生了，当时超额准备金从10亿美元的正常水平增加到超过9000亿美元的水平。实际上，银行将联储当作它们资金的一个安全的存款箱！（务必理解为什么在流动性陷阱中公开市场操作业务是无效的。）因为联储不能降低短期利率，所以在流动性陷阱中，联储不能通过正常的货币传导机制来刺激经济。
　　如果中央银行不能将短期利率降至0以下，那么它是否能够采取其他的措施来刺激萧条的经济呢？这便是在2009年年初联储面临的两难境地。一种措施是试图降低长期利率。这需要中央银行购买长期债券，而不是像平常一样将注意力放在短期证券。第二种措施是降低风险证券的风险溢价。从20072009年信用危机的早期开始，联储就和财政部一起，朝这个方向采取了强有力的措施。
　　这些措施包括购买不良资产，向非银行金融机构开启贴现窗口，购买商业票据，对大范围的私人金融资产进行贷款。上述措施的目的在于改善金融市场的流动性和增加信贷的可获得性。关于联储在这段时期的这些活动，一个很好的回顾是参考本章末补充读物中所引用的联储主席伯南克在2009年的一篇演讲。
　　总需求总供给框架中的货币政策
　　图245、图246和图247说明了货币政策的改变如何引起总需求的增加。现在我们可以运用总供给和总需求曲线来说明总需求的增加对于宏观经济均衡的影响。
　　货币供给的增加导致总需求增加，引起AD曲线右移，如图248所示。这种移动说明，在存在闲置资源（这时AS曲线相对平缓）的情况下货币扩张的作用。这里，货币的扩张使总需求由AD移动到AD，总体均衡由E移动到E。这个例子说明货币的扩张能增加总需求，并对实际产出产生有力影响。
　　因此扩张性的货币政策的整个影响过程依次如下：公开市场操作业务降低市场利率。市场利率降低会刺激那些对利率敏感部门的支出，包括企业投资、住房购买和净出口等。总需求通过乘数机制得以增加，从而使产出和价格高于原有水平。因此，基本顺序是：
　　r下降I、C、X上升AD上升Q上升和P上升
　　为彻底理解这个十分重要的顺序，不妨再考虑一下采取紧缩性货币政策时所呈现的相反情况。例如，联储决定提高利率，以减缓经济增长并降低通货膨胀率。你可以通过改变货币政策的最初变化方向沿着图245至图247中的顺序进行分析。因此当采取紧缩性货币政策时，会看到货币、利率、投资以及总需求将会怎样相互作用。然后，在图248中，观察当AD曲线向左移动时将如何使产出和价格下降。
　　货币政策的长期影响
　　本章的分析主要集中在货币政策和商业周期。也就是说，本章考虑的是货币政策和利率在短期内如何影响产出。
　　然而，我们需要认识到，在长期还存在一组不同的因素在发挥作用。刺激经济的货币政策并不能使产出长期高于潜在产出。如果中央银行长期将利率维持在过低水平，经济就会过热，通胀压力将会出现。在低利率下，利率预期可能上升，非理性冲动可能取代理性思考。一些分析家认为，正是20世纪90年代长时期的过低利率才引发了股票市场泡沫。也有人认为21世纪初的房地产市场泡沫同样也是由相同的机制所引发的。
　　因此，货币扩张在长期中将主要影响价格水平，而对实际产出很少产生或者不会产生影响。如图248所示，在短期中，当经济中存在闲置资源，从而AS曲线相对平缓时，在短期内货币供给的变化将影响总需求和实际GDP。然而，在后面章节对总供给的分析中，我们将会看到在长期中，随着工资和价格的调整，AS曲线将趋向于垂直或近乎于垂直。由于价格和工资的调整及近乎于垂直的AS曲线，长期中AD曲线变动对产出的影响就削弱了，而对价格的影响则变得显著。这意味着在长期中，随着价格和工资变得更具有弹性，货币政策的变化对价格水平影响较大，而对实际产出影响较小。
　　那么，这种短期与长期的区别能够给人一种什么样的直觉呢？假设货币政策降低利率。开始，实际产出会较大地增加，而价格也会适当地上升。然而，随着时间的推移，工资和价格开始得到比较充分的调整，以满足更高的价格和产出水平。劳动市场和产品市场上的需求膨胀使得工资和价格上升，工资得到调整以反映更高的生活成本。最终，扩张的货币政策会导致国民经济中实际产出不变而价格上升。名义变量（包括货币供给量、准备金、政府债务、工资、价格、汇率，等等）的水平增高，而实际变量却没有发生变化。在这种情况下，我们说货币是中性的，即货币政策的变动对实际变扯并没有什么影响。
　　还应注意到，我们关于货币政策作用的讨论并没有涉及财政政策。然而在现实中，不论政府奉行何种政策，每个发达经济体都会同时采用财政政策和货币政策。每一种政策都有其长处和不足。在以下各章中，我们将综合考查货币政策和财政政策在应对商业周期和促进经济增长方面的作用。
　　C货币经济学的应用
　　我们已经考查了货币政策和中央银行的基本要点，现在转而分析货币在宏观经济学中的两个重要应用。首先，我们回顾一下具有影响力的货币主义理论，然后考察货币政策在全球化背景下的应用。
　　货币主义以及货币和价格数量论
　　金融和货币体系不能自我管理。包括中央银行在内的政府机构必须制定关于货币标准、货币供给猛以及货币和信贷的收缩与扩张的基本政策。关于管理货币的最佳途径问题，目前还存在着不同的看法。有些人主张反其道而行之的积极政策，即当存在通胀威胁时就提高利率，而当经济衰退时就降低利率。另一些人则怀疑政策制定者是否有足够的能力运用货币政策对经济进行微调，从而达到预期的通货膨胀和失业水平。他们主张将货币政策限制在控制通货膨胀这个目标上。于是有货币主义者主张相机抉择的货币政策应该为固定的货币供给增长规则所取代。
　　在回顾基本的主流货币理论后，本节将分析货币主义，讨论古老的货币和价格的数量论，追溯货币主义的历史。在此我们也将会看到货币主义与现代宏观经济理论有着密切的联系。
　　货币主义的根源
　　货币主义（monetarism）认为，货币供给是决定名义GDP短期变动和价格长期变动的主要因素。当然，凯恩斯主义宏观经济学也承认，货币在决定总需求时所起的关键作用。货币主义和凯恩斯主义的主要区别在于：货币在决定总需求时被赋予的重要程度。凯恩斯主义理论认为，除了货币之外，还有许多其他因素也影响总需求；而货币主义则强调，只有货币供给的变动才是决定产出和价格变动的主要因素。
　　为了理解货币主义学说，我们需要理解货币流转速度这个概念。
　　交易方程式和货币流转速度
　　货币的周转有时非常缓慢。在两次交易之间，它会在床垫下或银行账户上滞留很长的时间。而在另一些时间，特别是在急剧的通货膨胀期间，人们会迅速地抛出货币，因而货币会在人们的手上迅速地流转。货币周转的速度通常用货币流转速度这一概念加以表述，它是由剑桥大学的艾尔弗雷德马歇尔和耶鲁大学的欧文费雪提出来的。货币流转速度用于衡量货币供应中每一单位美元在一年中平均被用于购买商品和服务的次数。相对于支出流量而言，当货币数据很大时，货币的流转速度就低；当货币转手十分迅速时，货币流转速度就高。
　　货币流转速度的概念是在交易方程式（equationofexchange）中正式提出来的。方程式的表达式为：
　　其中，M代表货币供给，V代表货币流转速度，P代表价格总水平，Q代表实际总产出水平。两边除以M后，它可以被重新表述为货币流转速度（velocityofmoney）的定义：
　　我们通常将PQ衡量为总的收入或产出（名义GDP）。相关的速度概念为货币收入周转率。
　　【周转率是货币在经济中流通的速度。货币收入周转率（incomevelocityofmoney）是名义GDP与货币存量的比率。】
　　举个简单的例子，假设经济只生产面包，GDP由4800万块面包构成，每块面包售价为1美元。因此GDPPQ4800万美元年。如果货币供给为400万美元，那么根据定义，V12次年。这意味着当收入用来每月购买一次面包时，货币每年周转12次，或者说每月周转一次。
　　价格数量论
　　定义了周转率这一值得关注的新变量之后，我们现在要描述一下早期的货币主义专家如何运用周转率的概念来解释总体价格水平的变动。这里关键性的假设是货币周转率相对稳定，并且可以预测。根据货币主义的理论，货币周转率之所以稳定，是因为它主要反映的是人们何时收入何时支出的模式。如果人们每月得到一笔收入，并倾向于在一个月中平均地花完其全部收入，那么一年的收入周转率就是12次。假设所有的价格、工资、收入可能会翻番，由于支出模式不变，所以货币收入周转率不变，货币需求翻倍。只有当个人或企业改变其支出模式或付款方式时，收入周转率才会发生变化。
　　基于上述关于周转率相对稳定的观点，一些早期的经济学家运用周转率来解释价格水平的变动。这种方法称为货币和价格的数量论（quantitytheoryofmoneyandprices），它将周转率的定义改写如下：
　　这一方程式是由周转率的原始定义得出的，这个表达式是以变量k（更简洁地）替换了原先方程中的VQ，然后解出P。我们将方程写成这种形式，是因为许多古典经济学家认为，如果交易方式是稳定的，k就会成为常数，或保持相对稳定。此外，他们往往还假定就业是充分的，即实际产出平稳增长。将这两个假定条件结合起来，K（VIQ）在短期内就接近常数，长期内则会稳定地递减。
　　数量论的含义是什么呢？我们可以从上述方程式中看出，如果k为常数，价格水平的变动就会与货币供给量成比例。稳定的货币供给量将会带来稳定的价格。而当货币供给迅速增长时，价格也会同样地变动。同理，如果货币供给每年扩大100倍或100万倍，则经济就会发生急剧的或恶性的通货膨胀。事实上，在恶性通货膨胀时期，货币数量论可以得到最生动的体现。在后面的图304中，请注意当德国魏玛共和国的中央银行大量印刷纸币时，其价格如何上涨了数十亿倍。这就是最极端情况下的货币数量论。
　　要理解货币数量论，必须记住，货币与面包、汽车等普通商品具有根本的区别。我们需要面包是为了食用，需要汽车是为了行路。但我们需要货币却仅仅是因为用它能够买到面包或汽车。如果津巴布韦现在的物价是几年前的1亿倍，那么人们自然会需要1亿倍的货币才能购买到他们以前所能购买到的物品。货币数量论的核心就在于，只要其他条件保持不变，货币需求量与价格水平成比例上升。
　　事实上，货币流转速度一般随着时间缓慢增加，于是K值也可能是随着时间缓慢变化。此外，在正常时期，货币和价格数量论仅仅是现实的粗略近似。图249描述了最近半个世纪货币供给增长和通货膨胀之间的散点图。从图中货币供给和价格之间并不完全相关的关系可以看出，尽管美国货币供给增长更快的时期也是通货膨胀更高的时期，但明显也存在着其他的因素在发挥作用。
　　【货币和价格的数量论认为，价格变动与货币供给变动成比例。尽管这种理论只是一种粗略和近似的判断，但它的确有助于解释货币增长缓慢的国家会出现温和的通货膨胀，而在货币增长迅速的国家中物价水平则会急剧上涨。】
　　现代货币主义
　　现代货币主义经济学是二战后由芝加哥大学的米尔顿弗里德曼及其众多的同行和追随者们发展起来的。在弗里德曼的领导下，货币主义者向凯恩斯主义的宏观经济学提出了挑战，并强调了货币政策在稳定宏观经济方面的重要性。在20世纪70年代，货币主义学派分离成两个独立的思想流派。其中一个坚持原有的传统，下面我们将会讨论。另一个较年轻的分支成为今天颇具影响的新古典学派，我们将在第31章加以分析。
　　纯粹的货币主义者认为只有货币才是重要。这意味着价格和产出仅由货币供给决定，而影响总需求的其他因素（如财政政策）对总产出或价格则没有影响。
　　此外，尽管货币供给的改变在短期内可以影响实际产出，但在长期内，实际产出则由劳动力、资本和技术的要素供给所决定。该理论预言在长期内货币是中性的。这意味着，在正确进行预期和不考虑商业周期的基础上，长期看，（1）名义产出与货币供给量同方向同比例变化；（2）实际变量（产出、就业和失业）则独立于货币供给。
　　货币主义者的政策纲领：固定的货币增长
　　在第二次世界大战以后的时期，货币主义者在制定宏观经济政策方面扮演了重要的角色。货币主义者坚持认为，尽管货币在短期内影响实际产出，但货币在长期对实际产出却没有影响，并且货币在短期内影响产出还有一个长而多变的时滞。于是这种观点产生了货币主义者的中心原则一一固定的货币供给增长规则（fixedmoneygrowthrule）：中央银行应该使货币供给以固定的速率增长，并且坚定地维持这一速率。
　　货币主义者相信，固定的货币增长率能够消除现代经济中造成不稳定的主要因素，即货币政策反复无常的不可靠的变动。他们认为，我们实际上应该用可以获得固定货币供给增长率的计算机取代联储。这种电脑化政策能够保证货币供给不会突然急剧增加。在稳定的货币流转速度下，名义GDP将以稳定的速度增长。在适宜低的货币供给增长情况下，经济不久将可以实现物价稳定。上述便是货币主义者的主张。
　　货币主义者的实验
　　在20世纪70年代后期，当美国的通货膨胀率上升至两位数时，许多经济学家和政策制定者都相信，货币政策是有效对抗通货膨胀的惟一希望。1979年10月，联邦储备委员会的主席保罗沃尔克曾向通货膨胀发起了一轮猛烈的反攻，被称为货币主义者的实验。在这项实验中，联储的运作程序发生了很大改变。它不再以利率为中心，而是试图稳定银行准备金和货币供给的增长。
　　联储希望这种货币管理的数量方法能够减缓名义GDP的增长率，进而降低通货膨胀水平。此外，一些人还相信，有规律的货币政策能够快速降低通货膨胀预期。一旦人们的预期降低，经济就可以在潜在的通货膨胀率下经历相对不痛苦的下降。
　　货币主义者的实验在减缓名义GDP增长以及降低通货膨胀率方面取得了成功。通过紧缩货币，利率急剧上升。通货膨胀率从1980年的每年13降低至1982年的4。货币主义者的实验使得任何关于货币政策有效性的怀疑论调都平息了下来。货币确实发挥了作用，货币确实是重要的。紧缩货币能够使经济摆脱通货膨胀。然而，在19801983年期间，通货膨胀的下降却是以经济大衰退和高失业为代价的。
　　货币主义的衰落
　　看似悖论的是，正当货币主义的实验成功地根除了美国经济中的通货膨胀之时，在金融市场上发生的变化却动摇了货币学派的现实经济基础。货币主义实验前后，周转率变得极不稳定。谨慎的经济学研究已经表明，货币流转速度明显会受利率的影响，从而不应再被视为一个独立于货币政策的常数。
　　图2410描述了在19602007年期间货币流转速度的趋势。在19601979年间，M1的流转速度增长相对稳定，致使许多经济学家相信货币流转速度是可以预测的。在1980年后，当19791982年间的高利率激发了包括货币市场账户和生息支票账户在内的金融创新时，货币流转速度变得日益不稳定。一些经济学家认为，货币流转速度变得不稳定实际上正是由于这一时期过分重视货币总量目标而造成的。
　　由于货币周转率越来越不稳定，美联储渐渐不再以它作为货币政策的风向标。在20世纪90年代早期，联储开始依靠诸如通货膨胀、产出和就业之类的宏观经济指标来诊断经济状况。政策的主要工具是利率，而不再是货币供给。
　　现在对大多数的中央银行来说，货币主义不再是有用的宏观经济理论。事实上，在20072009年的衰退时期，联储在它的目标中并没有包含货币数量。但是这也没有降低货币政策的重要性，在世界各国的宏观经济政策中，货币政策依旧是主要的组成部分。
　　【货币主义者认为，在决定产出和价格的因素中只有货币才是重要的，而在长期中货币则是中性的。今天，尽管货币主义不再是宏观经济学的主流，但是货币政策仍是大型市场经济体稳定政策的主要工具。】
　　开放经济中的货币政策
　　中央银行在开放经济中尤其重要，因为它们管理着准备金流和汇率，并监测国际金融的发展。随着全球经济日益一体化（一种通常被称为全球化的过程），中央银行必须学会管理货币的外部流动和内部等目标。本部分将讨论开放经济中货币管理的若干主要问题。
　　国际间的联系
　　没有一个国家是与世隔绝的孤岛。所有的经济体都通过商品和服务的国际贸易以及资本和金融资产的流动而相互联系。
　　联系两个国家的一个重要的国际金融因素就是汇率。正如我们在后面章节将看到的那样，国际贸易和国际金融包含对不同的世界通货的使用，这些世界通货通过被称为外汇汇率的相对价格相互联系。因此，欧元与美元的相对价格就是这两种通货的汇率。
　　一个重要的汇率体系是浮动汇率制，即一国的汇率由市场供求力量来决定。今天，美国、欧洲和日本都实行浮动汇率制度。这些地区可以独立于其他国家实施自己的货币政策。本章的分析主要针对浮动汇率制度下货币政策的操作。
　　一些经济体，例如今天的中国香港、中国大陆以及早期的所有国家，采用的几乎都是固定汇率制。它们让本国的货币钉住一种或多种外国货币。当一个国家实行固定汇率制时，它必须使本国的货币政策与其货币所钉住的国家保持一致。例如，假如香港拥有开放的金融市场，且它的货币与美元保持着固定汇率，则香港就必须和美国保持同样的利率水平。
　　联储在国际金融体系中起到政府政策执行机构的作用。在浮动汇率制下，中央银行的主要目标是防止外汇市场上混乱局面的发生，例如可能由政治危机所引发的混乱局面。联储可以买卖美元或者与外国中央银行合作来确保汇率不至于发生异常的变动。然而，不像早先固定汇率的年代，联储不会通过干预市场而使汇率保持在特定的位置。
　　此外，当发生国际金融危机时，联储经常率先与其他国家和国际机构合作开展救援工作。19941995年墨西哥发生债务危机时，联储就曾发挥了重要的作用；1997年发生东南亚金融危机和1998年发生全球流动性危机时，联储也曾联合其他国家合力稳定金融市场；此外，联储在20012002年阿根廷债务危机中也发挥了稳定市场的重要作用。同样，在20072008年期间，许多国家的金融机构都开始遭受巨额亏损，于是美联储和其他国家的中央银行联合起来提供流动性，阻止投资者恐慌从一个国蔓延到更多的国家。
　　开放经济中的货币传导
　　随着经济日趋开放和汇率制度的变迁，过去30多年来美国的货币传导机制已经进一步发展。在小国或那些更开放的经济体，如英国、加拿大，货币政策和对外贸易的关系一直是主要的问题。但自从1973年国际汇率制度进入浮动时期，以及各国对外联系日趋密切以来，国际贸易和国际金融在美国宏观经济政策中占据了新的主导地位。
　　让我们在浮动汇率制度下分析货币政策如何通过国际贸易影响经济。设想美联邦储备当局紧缩货币供给。这项举措使得以美元计账的资产的利率上升。受美元高利率的吸引，投资者纷纷购买美元证券，导致浮动汇率制下的美元升值。美元升值进而鼓励美国的进口，减少了美国的出口。所以，美国净出口额下降，降低了总需求量。这既会降低实际GDP，也将减小通货膨胀率。我们将在第27章和第28章中更详细地讨论宏观经济中的国际部分。
　　对外贸易打开了货币传导机制中的另一条渠道。如同影响国内投资一样，货币政策对国际贸易也有同样的影响：紧缩货币会减少净出口，因而降低产出和价格。货币政策对国际贸易的影响进一步强化了对国内经济的冲击。
　　从总需求到总供给
　　我们已经完成对总需求决定因素的介绍和分析。我们考查了总需求的基础，并且知道AD是由外部因素（如投资和净出口）与政府政策（如货币政策和财政政策）共同决定的。在短期中，这些因素的变动将会导致支出的变动及产出和价格的变动。
　　在当今多变的和全球化的世界中，经济会受到来自国内和国外两个方面的冲击。战争、革命、股票市场暴跌、房地产泡沫、金融和货币危机、石油价格冲击以及政府的失误等，不是引发高通货膨胀，就是引发高失业，或者，在滞胀时期，两种情况同时出现。由于市场不具有消除宏观经济波动的自动自我纠正机制，因此当今的政府负有减轻商业周期波动的责任。
　　尽管在1990年、2001年和2008年美国曾经历过经济衰退，但是我们仍然可以说，到目前为止，美国还是很幸运地避开了严重的长期经济低迷的清况。相比之下，在过去超过25年的时间里，其他国家好像就不曾有这样的幸运。日本、许多欧洲国家、拉丁美洲、俄罗斯和东南亚诸国，都曾经历过高水平的通货膨胀和失业，也都曾经历过货币危机和生活水平急剧下降的风暴。这些现象提醒我们，不存在一个万能的良方，能够让现代经济在面临各种冲击时都能消除失业和通货膨胀。
　　关于短期宏观经济学的讨论到这里应该说已经告一段落。从下一章开始，我们的讨论将转向有关经济增长、开放经济和经济政策等领域。
　　总结提要
　　A。中央银行和联邦储备系统
　　1。每一个现代国家都有一个中央银行。美国的中央银行由设于华盛顿的联邦储备委员会和12个地区联邦储备银行所构成。它的主要使命是制定货币政策，以影响货币和信贷条件，实现低通货膨胀、高就业率和稳定的金融市场。
　　2。1913年建立的联邦储备系统（或联储），控制着全美国的货币与信贷，起着最后贷款人的作用。它由联邦储备委员会和联邦公开市场委员会（FOMC）掌管。联储作为一个独立的政府机构进行活动，在决定货币政策方面具有很大的自主权。
　　3。联邦储备系统有四大主要功能：通过设定短期利率制定货币政策；作为最后贷款人保持金融体系的稳定和控制系统风险；监督和管理金融机构；为银行和政府提供金融服务。
　　4。联储有三个主要的政策工具：（a）公开市场业务；（b）银行以及一级交易商（在最近，一级交易商也可以向联储借款）借款的贴现窗口；（C）对存款机构的法定准备金要求。
　　5。联储是通过改变一种被称为联邦基金利率的短期利率来制定其货币政策的。联邦基金利率是银行间相互借贷，在联储账户上交易准备金余额时所支付的利率。联储通过管理其货币政策工具（其中主要是公开市场操作业务）来控制联邦基金利率。
　　B货币传导机制
　　6请记住重要的货币传导机制，即货币政策转变为产出、就业和通货膨胀变化的途径。
　　A。中央银行根据自己的目标和经济状况宣布短期目标利率。
　　B。中央银行每天进行公开市场操作业务以达到其联邦基金的目标利率。
　　C。中央银行的目标利率和对未来金融状况的预期决定整个短期和长期利率格局、资产价格和汇率。
　　D。利率水平、信贷条件、资产价格和汇率共同影响投资、消费和净出口。
　　E。投资、消费和净出口通过ADAS机制影响产出和通货膨胀。
　　我们可以将货币政策的传导总结如下：
　　货币政策的改变
　　一利率、资产价格、汇率的变动
　　一影响投资I、消费C、净出口X
　　一影响总需求AD
　　一影响产出Q和价格P
　　7尽管我们经常仅从利率和投资的角度描述货币传导机制，但实际上，货币传导机制是一个极为繁复的过程，各种各样的金融条件的改变都会影响不同类型的支出。受影响的部门包括：住房建筑，受抵押贷款利率和房价变动的影响；企业投资，受利率和股票价格变动的影响；耐用消费品的支出，受利率和贷款条件的影响；州政府和地方政府的投资支出会受到利率的影响；而净出口，则由受利率影响的汇率来决定。
　　C货币经济学的应用
　　8。货币主义者认为，货币供给是短期实际GDP和名义GDP变动的主要决定因素，同时也是长期名义GDP变动的主要决定因素。货币收入周转率（V）被定义为名义GDP（PQ）与货币供给量（M）的比值，即VPQM。当货币收入周转率不变时，价格和货币供给同方向同比例变化。货币主义者认为，货币供给应以一个低的固定的速率增长。统计研究表明，货币流转速度明显与利率相关，而这一发现动摇了货币主义的政策建议。
　　9。在一个开放的经济中，国际贸易联系加强了货币政策对国内经济的影响。在浮动汇率制下，货币政策的变化能影响汇率和净出口，构成了货币传导机制的另一个作用。贸易联系能够加强货币政策的影响，就像它对国内投资的影响一样，它也同方向地作用于净出口。
　　下一章，萨缪尔森将对经济增长展开讨论。
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