2022年钢铁行业投资策略基建春风徐来，钢铁投资乘风而起

　　（报告出品方作者：申万宏源，孟祥文）1。能耗双控、环保限产影响钢铁供给
　　1。1能耗双控和供电紧张导致钢铁限产力度增强
　　能耗指标不足和供电紧张造成钢厂产能利用率持续下降。8月17日，发改委印发了《2021年上半年各地区能耗双控目标完成情况晴雨表》，其中广西、江苏、山西等9个省份上半年能耗指标不降反升。受此影响，8月起钢企生产在能耗指标不足限制下，高炉检修数量上行，截至11月底，全国高炉检修总容积较去年同期增长了85。9，产能利用率也从年初的84左右降至63。另一方面，三季度动力煤供给不足导致供电紧张，造成电炉产能利用率大幅下降，一度从5月份峰值的76降至10月初的44；虽然目前已有所改善，但仍处于50左右的较低水平。
　　1。2环保限产趋严，华北地区产量压降明显
　　秋冬季环保限产持续影响华北地区钢铁产量。2017年以来，京津冀地区的秋冬季大气污染防治已经常态化，2122年要求PM2。5浓度要同比降低4，当前10月浓度略低于于去年，但高于19年，后续环保约束仍然存在。
　　根据工信部和生态环境部发布的《两部门关于开展京津冀及周边地区20212022年采暖季钢铁行业错峰生产的通知》，要求重点区域21年11月15日至年底确保完成产量压减任务目标，且22年1月1日至3月15日错峰生产比例不低于上年同期粗钢产量的30。文件影响省份主要包括河北、山东、山西、河南、北京和天津等地，其中河北、山东、山西三省粗钢产量约占全国粗钢产量的37，2020年总产量合计为3。96亿吨。按照今年12月产量合计6466万吨计算，预计12月限产30的幅度将导致粗钢产量减少大约1940万吨。
　　1。3粗钢产量压减将成未来长期趋势
　　目前全国粗钢产量增速已经由正转负，预计后续持续限产下，降幅会进一步扩大。早在2020年末，工信部就表示要坚决压缩粗钢产量，确保2021年粗钢产量同比下降，但上半年除唐山和邯郸等部分地区执行限产外，其余省份产量不减反增。但由于前文所述的能耗双控和限电等因素影响，7月开始各地粗钢产量当月同比持续回落，最终导致9月和10月全国粗钢总产量当月值分别同比下降了21。2和23。3，累计值也于10月底由正转负，同比下降了0。72。考虑到后续采暖季环保等因素，钢铁限产难言放松，预计21年和22年我国粗钢产量同比将分别下降2。09和2。33。2。基建回暖带动需求上升
　　2。1。1地产：用钢需求集中在新开工阶段
　　地产用钢需求主要取决于新开工和施工情况。地产建设周期中，从新开工到正负零阶段用钢需求占比较高。这个阶段的持续时间大约在2到3个月之间，但用钢量占比却高达总用钢量的3035，随后在进入地上部分建设后耗钢速度逐渐回落。我们根据历史数据做回归拟合后发现，对于每个季度而言，螺纹周均需求新开工面积43。4累计施工面积1。41。由于累计施工面积一般是新开工面积的20倍，所以最终新开工和施工两者对于单季度地产用钢需求的贡献率分别约为60和40。
　　2。1。2房企融资和销售不佳，投资和拿地低迷
　　房企资金链问题逐渐显现，投资下滑影响拿地和后续新开工。2017年后，房企的经营趋向于高周转模式：通过预售加快回款，然后迅速再投资拿地。期房占比的不断提高，使定金及预收款占比从2015年的26提升至2021年10月的37。然而顺周期下的成功模式在当前融资收紧、监管趋严的背景下难以持续。三条红线和贷款集中制的出台，叠加预售资金监管合规化，房企资金链出现一定问题，造成当前地产投资持续回落，10月单月投资同比下降5。4，较前值减少1。9pct。目前投资低迷的情况逐渐传导至拿地和新开工，110月新开工面积累计同比已经下降了7。7，叠加土地库存持续下行，后续开工情况仍不乐观。
　　2。1。3预计22年地产用钢需求同比下降10。5
　　明年地产用钢较为悲观，需求进入下行周期。房住不炒基调下地产政策偏于紧缩，且2022上半年境外债到期达到最高峰，预计未来地产融资和投资仍较悲观。即便考虑到当前地产政策的宽松信号，房企资金链改善传导到新开工至少需要69个月，故预计难改短期地产需求较差局面。中性假设下预计22年投资额将降低6，新开工面积下降17。7，施工面积下降1。6，对应全年地产用钢需求量为2。95亿吨，同比下降3458万吨，降幅10。51。
　　2。2。1基建：近期专项债出现集中募集
　　基建资金投入的主要增量来源于专项债。自筹资金约占基建投资的59，其中专项债的重要性与日俱增。2019年9月4日，国常会规定专项债不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目，之后专项债流向基建比例从2019年的约30提高至2020年的60以上。（报告来源：未来智库）
　　2021年整体专项债的发行节奏前期偏慢，但8月以后发放较为集中。往年专项债在8月发放进度一般能达到90以上，但今年截至10月底仅完成79。58。前期偏慢的发行节奏导致8月以后专项债发放较为集中，811月累计发放了全年总额度的58。且2021年11月国常会上，李克强总理表示面对新的经济下行压力，要加强跨周期调节，预计明年专项债有望提前发放并形成一定实物工作量。
　　2。2。2基建：十四五项目开工建设正在加快推进
　　在十四五规划下，各省正在加快推进重大项目建设进度。根据不完全统计，广东、江苏等11个省市目前发布的十四五规划相关计划中，20212025年期间基建相关投资项目额累计至少将达到27。6万亿元。同时，交通运输领域的持续投入将有力提振基建用钢需求。2021年交通运输部印发了《关于服务构建新发展格局的指导意见》，制定的三年行动计划中提到，将扩大循环规模、大力完善综合交通网络，新增城际铁路和市域铁路运营里程3000公里，新改建高速公路里程2。5万公里，新增民用机场30个以上。
　　2。2。3预计22年基建用钢同比增长7。66
　　近期专项债集中募集，叠加后续十四五项目的陆续开工，基建需求预期回暖。近期在短期宏观经济下行压力较大的情况下，中国人民银行已经决定于12月15日下调金融机构存款准备金率0。5个百分点，此次降准共计释放长期资金约1。2万亿元，凸显了政府跨周期调节的决心。预计降准后财政基建政策有进一步回暖预期，考虑到专项债集中募集和十四五项目开工的积极影响，中性情形下，预计2022年基建投资将增加8。58，对应全年基建领域用钢量为1。9亿吨，同比增长1355万吨，增幅7。66。
　　2。3机械：限电影响基本结束，需求结构呈现差异
　　工程机械需求较为平稳，高端制造业贡献主要增量。中国制造业PMI在910月份受到供电紧张影响降至临界点以下，11月已经恢复至50。1。同时相对而言，高技术制造业PMI则保持高位，目前已经连续16个月处于52以上。具体产品结构上看，不同于以往历史经验，2021年整体上传统工程机械需求较差，增速显著低于高端机械。以挖掘机为例，今年410月当月产量同比持续为负值；而金属切削机床和工业机器人等高技术机械表现相对优异，在8月以前保持高速增长，9月开始虽受限电影响有明显回落，但增速仍为正值，二者10月当月同比分别为5和11。随着当前供电紧缺问题逐渐缓解，且考虑到22年基建回暖将带动工程机械需求，同时高技术制造业在十四五规划下保持高速增长，预计22年机械行业用钢需求将增长1。5。
　　2。4汽车：缺芯缓解后看好明年用钢需求
　　当前汽车行业景气低迷主要是受到缺芯问题影响。在欧洲和东南亚疫情、日本地震、美国暴风雪等不可抗因素影响下，2021年全球半导体产能受到严重影响。今年49月芯片供应不足的问题持续影响到汽车生产，当月产量同比也持续下行，但10月已经出现边际改善。乘用车受影响相对较小而商用车产量降幅较大，截至2021年10月底，乘用车和商用车产量累计同比分别为8。61和6。28。考虑到商用车单车用钢量较大，预计2021年汽车总用钢量同比仅增长2。1。不过明年缺芯问题缓解后，预计汽车用钢需求将迎来显著回暖，22年同比将增长8。6。同时，新能源车在今年保持了高速增长，也带动了诸如无取向硅钢等高质量钢材的需求，汽车用钢结构上存在明显优化。
　　2。5造船：航运景气持续，相关需求保持增长
　　造船行业受疫情影响较小，全球经济复苏拉动需求上升。造船行业在2018年短暂景气后整体较为平稳，2020年也未因疫情受到严重影响。今年以来受全球经济复苏拉动，航运相关需求显著上升：110月累计船舶新订单量为6149万载重吨，同比去年增长211，较2019年同期增长190；同时手持订单量也持续增长，110月累计9810万载重吨，同比增长38。由于造船周期一般为12年，新接船舶订单将逐步转为手持订单。考虑到2019年以来新接船舶订单量需求较为稳定，未来2年内手持订单量将保持较高水平，进而维持中厚板需求的稳定。预计2022年造船用钢需求仍然较好，同比增速为16。3。供需改善、库存去化，钢价预期回升
　　3。1库存：库存水平较高，去化有望提速
　　当前库存水平相对较高，但基建回暖将加快后续去化速度。此前受地产等下游需求较差影响，钢材库存去化速度低于预期，分品种结构上，截至12月3日，建材和板材社会库存分别高于2019年同期4。42和6。53。而从总库存情况来看，截至12月3日钢厂和社会库存合计为1508万吨，高于2020年同期3。5，高于2019年同期26。9，当前库存水平仍然较高。根据我们后续基建需求强势复苏、秋冬季限产仍然较严的判断，预计2022年用钢需求将呈现前高后低的节奏，因此2022年初钢材库存的去化速度将会明显加快。若华北地区限产影响高于预期，2022Q1钢材将出现阶段性供不应求的情况。
　　3。2钢价：2021年整体价格中枢上移
　　2021年钢价整体较为强势，钢价经历两轮起落。2021上半年在供给端限产预期和需求较好的共同作用下，钢价持续上行，一度达到6000元吨的历史高位。但随着政府保供稳价的政策引导，后续钢铁供给预期保持稳定，5月下旬钢价迎来大幅下跌。此后虽然需求逐渐回落，但能耗双控下限产趋严，下半年钢铁产量长期处于低位，供给偏紧导致钢价在9月再次迎来第二轮上涨。进入10月下旬后，由于地产等行业需求迅速回落，叠加铁矿石价格持续下行，钢价迅速回落，从10月11日6019元吨的高位大幅跌至11月18日的4710元吨，跌幅高达22。
　　3。3预计明年34月钢价将再次上涨
　　短期钢价保持震荡，但后续基建需求回暖预计将带动钢价上涨。近期钢铁价格在迅速回落后已然趋于稳定，后续北方秋冬季错峰生产政策下供给端持续受限，但下游主要需求也较为疲软，预计短期钢价维持震荡局面。预计2021Q4螺纹均价约为5047元吨，对应全年均价为5030元。吨，同比2020年上涨了35。考虑到华北等地区的限产将持续至明年2月底，同时近期房地产政策有宽松预期，叠加专项债集中募集、十四五项目陆续开工的积极影响，预计2022Q1在供给收缩、需求回暖的情况下螺纹价格将再次上涨至55005600元吨水平，此后受地产投资下滑和需求季节性回落的影响而出现回落。4。原料价格维持低位，盈利逐渐改善
　　4。1。1铁矿石：供给平稳、需求低迷
　　海外主要矿山发运稳定、需求受钢铁限产影响保持低迷。海外铁矿石供给主要来源于澳洲和巴西，目前供给保持稳定，根据Mysteel2019年6月开始发布的澳洲及巴西19港数据，1月至今周度平均发运总量为2436万吨，同比增加1。6，随着澳洲矿山检修季基本结束，且22年国外矿山产能仍在增长，预计未来整体供应量较为充足。与此同时，下游因钢铁限产导致日均铁水产量从7月至今持续下行，铁矿需求陷入低谷。截至2021年12月3日，已经降至200。5万吨的近四年最低值，较2019年和2020年同期分别下降了约11和19。考虑到采暖季限产等因素下未来钢铁产量难以回升，预期铁矿石需求将保持弱势。
　　4。1。2铁矿石：库存高企下预计价格偏弱运行
　　铁矿石持续累库，预计后续价格承压。目前港口铁矿石库存持续上升，截至12月3日，港口库存合计为1。55亿吨，远高于历史库存水平，同比20年增长24，较19年同期也增长了25。2021年上半年由于下游钢铁需求较好，铁矿石价格不断攀升，并一度达到1600元吨的历史高位，但7月之后钢铁限产力度加大，需求回落导致当前进口矿价格迅速下降至685元吨左右水平。当前供给较为宽松、需求保持低迷，库存处于高位且持续上行，供需格局类似于2018年末，甚至需求较当时更差，因此参考当时情形，预计明年Q2以前铁矿石价格将继续保持低位，大致合理区间在500550元吨。
　　4。2。1焦炭：盈利严重受到焦煤价格影响
　　焦煤作为焦炭的主要原料，其价格对焦炭盈利影响很大。2021年上半年焦煤整体供给偏紧，价格持续上升推升了焦炭价格的上涨；但随着焦煤供给紧张问题逐渐缓解，焦煤价格逐渐下行，焦炭价格也从10月底开始迅速回落，截至12月3日，已经从高位的4216元吨降至2723元吨，跌幅高达35。但由于焦煤整体供给弹性不大，双焦价格下行过程中焦煤价格较焦炭更为强势，焦化厂盈利持续收窄，并在11月中旬开始一度跌至盈亏平衡点以下。随着焦煤价格继续下跌，目前焦炭盈利有一定好转，截至12月3日，焦化厂平均盈利约为21元吨。
　　4。2。2焦炭：供需两弱，预计价格维持低位
　　钢铁限产导致需求不振，短期焦炭价格维持低位。我国的焦炭产能分为独立焦化厂和钢厂配套的焦炉，由于钢厂可以用钢铁的盈利来对冲焦炭的亏损，所以焦炭盈利情况对独立焦化厂的生产影响较大。从产能利用率来看，6月初两者皆为90左右，但在当前焦企利润低迷的情况下，钢厂焦炉的产能利用率相对平稳，而独立焦化厂的产能利用率已大幅降至68。虽然环保管控、落后焦炉清出、盈利下滑等因素导致部分焦企有一定减产，但考虑到后续钢铁限产政策难以放松，预计需求情况仍不乐观；且目前库存同比情况持续增加，预计短期内焦炭价格将维持低位。而中期来看，若明年Q2以后钢铁限产放松，焦煤供给偏紧局面下，焦煤、焦炭价格将有一定回升。5。投资分析意见
　　5。1钢铁行业转型升级势在必行
　　钢铁消费平台期将至，碳中和政策下，行业结构转型是必然趋势。随着我国经济的发展，钢铁消费必然进入平台期，以基建、房地产为主的螺纹钢消费占比将逐步下降。参照美国钢铁消费结构，预计我国钢铁消费未来将以装配式建筑消费的结构钢，机械设备、汽车消费的板材为主。除此之外，精密仪器、新基建、航空航天、国防等领域消费的特种钢材也成为钢铁消费的重要力量。碳中和政策的推进，不仅加速了落后高炉产能的退出，同时也为更适应高品质钢材冶炼生产的电炉产能发展提供了良机。在此背景下，钢铁行业迎来新材料时代，而钢铁企业也需适应经济发展需求，主动推进行业结构变化。
　　5。2电炉占比提升成为必然发展趋势
　　中长期下，电炉占比提升是碳中和政策下的必然要求，发达国家和地区钢产量达到顶峰后，电炉工艺出现了高速发展。美国在粗钢产量达到峰值后，电炉比开始快速上升，目前达到70。目前我国电价具备优势，略高于美国，但是远低于日本、德国。云贵川地区电价优势明显，云南地区远低于美国；而四川、贵州电价基本与美国相当，具备大规模发展电炉潜力。（报告来源：未来智库）
　　5。3钢铁行业投资分析意见
　　一方面，我们分析认为，近期房地产政策的边际改善，叠加专项债集中募集和十四五项目的积极开工，将使22年Q1需求明显好转，全年需求节奏前高后低；同时华北限产将持续至明年2月底，供给收缩下预计三到四月份钢价将再次迎来上涨机会，弹性较高的普钢标的将更为受益。
　　5。3钢铁行业投资分析意见
　　同时，随着我国钢铁消费逐渐进入平台期，未来下游消费结构转型是必然趋势，传统建筑需求的螺纹钢占比将会下降，而板材和特钢需求将会显著上升。报告节选：
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　　精选报告来源：【未来智库】。未来智库官方网站