有色金属行业专题报告至暗时刻已过，有色迎来新序章

　　1。回顾与展望
　　1。1。行业基本面：行业复苏较快
　　从全国有色行业运行状况来看，2019年和2020年前三季度，有色金属采选业的营业收入同比增速分别为4。6、3。1，利润总额同比增速分别为28。8，5。9；有色金属冶炼及压延加工业的营业收入同比增速分别为7。2、1。5，利润总额同比增速分别为1。2、2。1。
　　虽然受到受疫情影响，有色金属行业在一季度受到较大的压力，但是随着复工复产的较快，各项指标快速回升。2020年前三季度，全国有色采选业工业增加值累计同比增速为0。4，有色冶炼加工工业增加值累计同比增速为1。9，四季度和2021有望加速恢复。
　　有色金属上市公司2020Q3营业收入增速为12。2，增速较2020Q2提升0。8个百分点；2020Q3营业利润增速为1。6，降幅较2020Q2收窄22。1个百分点。
　　贵金属上市公司2020Q3营业收入增速为12。7，增速较2020Q2下降2。3个百分点；2020Q3营业利润增速为51。7，增速较2020Q2提升13。6个百分点。
　　工业金属上市公司2020Q3营业收入增速为8。6，增速较2020Q2提升2。4个百分点；2020Q3营业利润增速为21。9，降幅较2020Q2收窄19个百分点。
　　稀有金属上市公司2020Q3营业收入增速为26。8，增速较2020Q2下降3。4个百分点；2020Q3营业利润增速为0。3，降幅较2020Q2收窄36。8个百分点。
　　1。2。贵金属价格冲高回落，工业金属价格V型反转
　　贵金属方面，国际金价在2020年前10个月里上涨23。5，受全球疫情和美元走弱的影响，黄金价格一度突破2000美元盎司。2020年8月以来，美元指数呈现底部盘整态势，贵金属价格呈现一定回调，处于高位盘整状态。
　　工业金属方面，全年工业金属价格呈现V型反转走势，随着复工复产的加快，大多数工业金属价格已经高于恢复到去年水平。从均价的角度来看，铜、铝、镍前10个月的均价已高于去年全年均价，铅、锌、锡表现相对较弱。
　　小金属方面，下游需求较弱导致钼价格从高位回落，出现较大调整；钨价依然处于底部盘整。钴价全年呈现区间震荡，锂、海绵钛价格出现较大回落。
　　稀土方面，轻稀土价格较去年底下跌较多，中重稀土价格较去年有较大抬升。轻稀土供给恢复较快，在需求较弱的情况下，价格相对疲软；中重稀土价格则受制于供给，价格强势。
　　1。3。上半年有色板块表现：基本同步大市
　　2020年前10个月有色板块上涨4。54，上证综指上涨5。72，有色板块基本同步大盘指数；在29个行业涨跌幅位于第17位，行业对比表现据中；有色子行业中只有贵金属和锂板块涨幅较大，铅锌表现最差。
　　2。复苏或是2021全球经济的主基调
　　2。1。疫苗成功和疫情受控促进复苏
　　疫情对经济的压制即将过去。虽然当期欧美疫情出现第二波，部分国家再度采取封禁措施，但医疗能力和应对水平明显提升，对经济的影响逐渐减弱。特别是疫苗研发成功，开始大规模接种后，疫情对经济影响将逐渐散去。
　　国内经济已经提前步入复苏阶段，投资、消费和出口都成呈现明显改善的态势。2021年是十四五规划的开局之年，各项规划将正式落地推进，在新旧基建方面，国家有望继续加大投入。美国大选尘埃落地之后，大规模经济刺激计划也将展开，预计规模将达到2万亿美元。英国脱欧也将在2021年一季度完成，不确定性因素减少。
　　2。2。货币财政双宽松加快复苏步伐
　　为应对疫情对经济的冲击，各国均采取了积极的货币和财政政策，2021年宽松的力度可能持续，这将加快全球经济复苏的步伐。在财政和货币双管刺激下，2020年下半年经济已经出现明显复苏迹象，美国三季度GDP环比增速高达33。1，中国GDP在二季度迅速转正并在三季度达到4。9，摩根大通全球综合PMI已经连续4个月在50以上，全球经济已度过至暗时刻。
　　2。3。低库存或促发有色金属价格新一波上涨
　　在经济复苏的大背景下，矿业资本开支减少和库存水平较低为触发新一轮周期奠定了基础。A股上市的有色金属公司在20172019年持续下降，资本开支的走低意味着未来23年新增产能趋势性放缓。同时，工业金属库存处于历史较低水平，特别是铜、铝库存，处于最近若干年最低的水平。3。有色金属迎来新序章
　　3。1。铜：精铜矿紧张利好资源型企业
　　铜价回到最近2年的高水位，上一次高点出现在经过数年供给改革后的2018年。
　　南美疫情导致精铜矿产量有所放缓。2020年9月智利铜产量同比下滑0。8至47。99万吨，19月产量同比增0。4至426万吨。其中，Codelco公司9月份铜产量同比增加9。6至15。92万吨，19月产量同比增加2。9；Escondida公司9月份产量同比下滑6至9。41万吨，19月产量同比增加2。4；Collahuasi公司9月份铜产量同比增加9。4至5。34万吨，19月产量同比增加23。2。
　　废铜进口减少，进一步压缩国内供给。2020年19月中国进口废铜（实物量）66。7万吨，同比大幅减少46。1。由于二季度中国从东南亚地区进口废铜受疫情影响较大，叠加欧美疫情严重地区废铜回收和出口也受到较大影响，加上国内废铜政策转变，导致国内废铜加工或贸易等相关企业进口相对谨慎，也从而国内废铜市场货源维持偏紧趋势。
　　下游需求持续改善。电力领域是铜的第一大用户，2019年国家电网投资非常低迷，全年同比下降9。6，2020年较2019年大幅改善，2020年前9个月投资增速为1。8，全年有望实现正增长。房地产领域投资和销售状况均好于2019年，均有望实现正增长。下游需求状况转弱的主要是空调领域。2021年，电力、地产和空调等领域有望持续改善。
　　3。1。1。洛阳钼业：拥有TFM铜钴矿，形成多矿种贸易战略格局
　　公司拥有刚果（金）铜钴、国内钼钨、澳大利亚铜金、巴西铌磷四大矿产板块和全球第三大金属贸易商，形成形成多矿种贸易战略格局，业绩抗风险能力较强，贸易业务与矿业板块的协同效应逐步凸显。公司刚果（金）TFM项目铜钴矿未来产量可能翻番，铜产量40万吨年，钴产量达3万吨年。此外，公司参股印尼镍钴矿湿法项目，建成后镍金属产量达1。5万吨年。国内钼钨、澳大利亚铜金和巴西铌磷业务将保持稳定，金属贸易业务对其他矿山业务起到协同作用。
　　3。1。2。紫金矿业：拥有境内外优质铜矿资源
　　公司拥有刚果（金）卡莫阿铜矿、塞尔维亚Timok铜金矿、国内巨龙铜矿三大优质铜矿资源。卡莫阿铜矿、Timok铜金矿、巨龙铜矿项目将扩产，未来2年公司铜矿产量将达到80万吨。同时，公司推出1亿股进行股票激励，对于三个考核期，紫金矿业设置了四类考核指标，其一是净利润复合增长率不得低于25，且不低于同行业均值或对标企业75分位值水平；其二是净资产收益率复合增长率不低于10，且不低于同行业均值或对标企业75分位值水平；其三是资产负债率不高于65；其四是激励对象绩效考核B（含）以上。
　　3。1。3。西部矿业：玉龙铜矿扩产在即，将新增10万吨铜产量
　　国内第二大铅精矿、第二大锌精矿和第五大铜精矿生产商，矿山资源都在国内。其中青海锡铁山铅锌矿是中国年选矿量最大的铅锌矿之一、西藏玉龙铜矿是国内少有的600万吨以上铜矿山，铜金属储量居中国第二位。玉龙铜矿10万吨铜矿改扩建工程已启动，达产后年处理能力达1989万吨，年产铜13万吨，产钼8，000吨。铜产量较2019年提升10万吨。
　　3。2。铝：电解铝利润相对丰厚
　　电解铝现货价格接近16，000元吨，价格回到最近3年最高水位。
　　电解铝成本或继续维持低位。国内氧化铝产能总体过剩，价格表现低迷。2020年全球氧化铝产能继续扩大，其中国内增加约850万吨，海外增约300万吨，国内氧化铝价格低位运行，不构成对电解铝利润的挤压。目前电解铝现货价格超过15，000元吨，行业整体盈利状况较好，对于成本较低的企业，利润相对丰厚。
　　产能存在天花板，同时库存处于较低水平。根据阿拉丁统计，我国电解铝行业合规产能的总天花板约为4500万吨。截至今年8月底，电解铝总产能4215。6万吨，2021年预计新增产能316。3万吨，未来基本不再有新增产能。2020年下半年库存去化较快，目前电解铝库存处于历史较低的水位，为价格坚挺提供了条件。
　　需求持续改善，汽车轻量化成为新增长点。10月底，国内固定资产投资增速转正，房地产投资增速达到6。3，房地产销售面积恢复到去年同期水平。汽车销售降幅大幅收窄，2020年5月份以来，乘用车销量同比增速都保持在10以上。随着对节能减排要求的提高，以及新能源汽车的快速发展，汽车轻量化的步伐加快，汽车用铝量将进一步提升，成为铝消费的新增长点。同时，国内新基建的加快也对铝的需求有所提升。
　　3。2。1。神火股份：云南神火电解铝产量倍增
　　神火股份形成电解铝和煤炭双主业。电解铝合规产能指标170万吨，位居全国第六，其中新疆神火80万吨和云南神火45万吨已经投产，云南神火将继续扩产45万吨。公司是我国无烟煤主要生产企业之一，公司共控制的煤炭保有储量18。60亿吨，可采储量8。96亿吨，目前年产量达600万吨，公司拟通过定增募资扩产200万吨煤炭产量。公司经过数年大量资产减值，资产质量大幅提升。
　　3。2。2。天山铝业：低成本优势明显
　　天山铝业拥有140万吨电解铝合规产能，位居全国第十，目前运行产能120万；同时布局广西250万吨氧化铝项目，实现氧化铝自给，目前投产80万吨，拟通过定增募集资金进行扩产；公司规划6万吨高纯铝项目，已经投产2万吨。公司电解铝产能全部位于新疆石河子市，配置有自备电厂，能满足自身90的电力需求，电费成本低廉，电解铝综合成本较低，市场竞争力较强。
　　3。3。新能源金属：政策和基本面推动复苏
　　政策将继续推动新能源新一轮发展。国内《新能源汽车产业发展规划（20212035年）》明确提出鼓励企业提高锂、镍、钴、铂等关键资源保障能力，新能源金属的战略定位进一步加强。财政部、工业和信息化部、科技部、发展改革委和国家能源局正式下发《关于开展燃料电池汽车示范应用的通知》，对符合条件的城市群开展燃料电池汽车关键核心技术产业化攻关和示范应用给予奖励，形成布局合理、各有侧重、协同推进的燃料电池汽车发展新模式。政策将进一步促进氢能源汽车产业的良性发展。
　　新能源汽车行业复苏加快。一季度受疫情导致国内新能源汽车销售出现大幅下降，但随着疫情得到控制，国内新能源汽车销量快速发反弹，动力电池装机量恢复高增长。同时，受益于补贴政策加大，欧洲新能源汽车销量异军突起，欧洲汽车制造业联盟（AECA）数据显示，9月，德国、英国、法国等九国新能源汽车销量持续走高，注册量合计约为13。3万辆，同比上升195。今年前9个月，欧洲新能源汽车累计销量约为77。7万辆，同比增长105。欧洲汽车制造业联盟预测称，今年全年，欧洲新能源车销量有望突破110万辆，成为全球新能源汽车销量增长的主要支撑。
　　3。4。钴：供给下降促钴价企稳
　　钴价处于低位震荡态势。估价经过20182019年大幅下跌后，目前价格处于低位震荡。
　　供给量下降幅度较大。2020年，第一大钴矿供应商嘉能可关停Mutanda矿山，减少了2。5吨钴产出，2020前三季度钴产量仅为2。16万吨，同比下滑37；第二大钴供应商洛阳钼业前三季度产量1。05吨，同比下降16。7。虽然有部分矿业公司增产，但无法抵消供应巨头的产量下降。由于钴价依然处于底部运行，主要供应商扩产的动力不大，预计2021年供给依然处于低位运行。
　　消费电子产品需求回升，新能源电池需求高增长。受疫情影响，2020年消费电子需求较弱，据IDC统计数据，2020年第三季度全球智能机出货量为3。536亿部，同比下降1。3，降幅较上半年大幅收窄。预计2021年随着5G手机的渗透率提升，智能手机出货量将回归正增长。受疫情居家办公影响2020年PC出货量表现较好，预计在2021年将有一定持续性。新能源汽车电池依然是钴用量的重要增量来源，据高工产业研究院（GGII）统计数据，2020年前三季度全球新能源汽车销售约175。1万辆，同比增长11。9；动力电池装机量约77。78GWh，同比下降1。7，降幅较上半年也是大幅收窄。预计2021年新能源汽车领域的消费将保持较高速度。
　　3。4。1。华友钴业：布局钴镍，产能继续释放
　　公司形成了资源、有色、新能源三大业务板块，打造了从钴镍资源开发、冶炼，到锂电正极材料深加工，再到资源循环回收利用的新能源锂电产业生态。公司2020年上半年实现钴产量2。8吨（16。2），三元前驱体1。3吨（2。6），铜产品7。1吨（83。7），产能进一步释放。公司拟通过定增募集60亿元，建设年产4。5万吨镍金属量高冰镍项目和年产5万吨高镍型动力电池用三元前驱体材料项目，公司将拓展至镍金属业务，三元前驱体产能将进步一放大。
　　3。4。2。寒锐钴业：从钴产品切入三元前驱体延伸产业链
　　公司主要产品包括电解铜、电解钴、粗制氢氧化钴，钴粉等。公司正不断优化产业结构，向新能源领域延申，将产品拓展至钴中间品及三元电池材料。公司刚果（金）科卢韦齐年产2万吨电积铜生产线于2020年4月份底正式投产，现已达产。公司2020年通过定增募集资金19亿，将赣州寒锐作为公司进入新能源领域的起点，规划建设1万吨年金属量钴新材料及2。6万吨年三元前驱体项目。
　　3。5。铂：汽车行业复苏和氢能源商业化推动需求上升
　　受疫情影响，2020年一季度铂金价格出现大幅下跌，目前已经恢复到疫情前的水平。
　　铂金主要应用在汽车催化剂领域，氢能源电池领域则是未来重要的增长点。汽车行业复苏态势明显，同时中国、欧盟、印度等地都在提供排放标准，对铂金的需求正在提升。由于钯金价格高企，2020年初，铂金主要供应商斯班一静水（SibanyeStillwater）、英英帕拉铂业（Implats）和巴斯夫合作开发出一种三元铂族金属催化剂，将大幅提升催化剂中铂金的用量。中国出台氢能源发展鼓励政策，氢能源商业化的道路正在加快，作为燃料电池电堆中不可或缺的催化剂，铂金的需求有望继续增加。
　　供给集中在南非，预计2021年存在短缺。南非铂金供给占全球的75，产区集中易受到罢工、天灾等风险事件冲击。世界铂金业协会的报告声称，尽管矿山和回收供应量的季度环比强势回升，但汽车需求的大幅反弹和对包括铂金在内贵金属的持续强劲投资需求，提升了2020年第三季度的铂金需求，远超供应，造成本季度出现了22吨的短缺。目前预计2020年的供应短缺稍大于37吨，首次预测2021年出现7吨的短缺。
　　3。5。1。贵研铂业：国内领先的铂族金属供应商
　　昆明贵金属研究所开创了我国铂族金属研究事业，是我国在该领域知识创新、技术创新的主要力量，被誉为铂族摇篮。公司拥有完整的贵金属产业链体系，即贵金属新材料制造、贵金属资源循环利用、贵金属供给服务三大核心业务板块，能够在贵金属产业链条上为客户提供从贵金属原料供给到新材料制造和资源回收的闭环式解决方案，在市场竞争中具有明显综合优势。随着汽车行业的复苏以及催化剂的国产替代进程加快，公司销售收入及经营业绩实现稳步增长。2020年前三季度营收同比增长13。66，扣非后净利润同比增长95。26。4。投资策略：推荐关注工业金属和新能源金属
　　截止2020年10月底，有色板块PE为38。1倍，贵金属PE为39。1倍，基本金属29。8倍，稀有金属52。3倍，有色板块估值略高于历史中位数35。4倍。受冠状病毒冲击，全球经济在2020年一季度陷入停滞，有色金属特别是工业金属价格受到打击，价格陷入冰点，但随着防控措施到位，复工复产进程加快，在积极的财政和宽松的货币政策推动下，工业金属价格迅速反弹到数年来的高位，有色金属已经度过了至暗时刻，在矿业数年资本开支放缓的情景下，产能释放速度或慢于经济复苏的步伐，有色金属价格将在2021年维持向好的态势。5。风险提示
　　（1）各国刺激政策不达预期或过早退出。
　　（2）全球疫情反复，导致金属需求疲弱。
　　（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源作者：中原证券）
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