本文作者：陈曦，太平洋证券固定收益分析师
　　1、此次降准为全面降准，而不是定向降准，大超市场预期。其实本来就应该是全面降准，因为如果是定向降准，国常会会直接说定向。
　　2、建议回顾2014年4月第一次定向降准、2019年11月极高CPI时的降息，逻辑有很多相似之处，详见之前报告《深度理解国常会定调降准的政策信号》。
　　3、全面降准的逻辑主要是两个：
　　一是外需可能已经走弱，稳增长压力较小的窗口期可能要关闭；
　　二是内需恢复速度远远弱于政策层预期，内需并未加速上行，反而在低于疫情前一个台阶的水平上震荡，对应的GDP增速显著低于5。56的政府合意水平的。
　　降准有助于遏制升值、利好出口，同时有助于支持内需恢复，这是全面降准的目的。
　　4、全面降准标志着：
　　（1）经济下行压力确实超市场预期；
　　（2）外生性、供给侧的通胀并不制约货币政策放松；
　　（3）美联储收不收紧跟我们没有关系；
　　（4）如果基本面继续走弱，政策再加码是完全可能的，货币宽松空间已经打开。
　　5、全面降准与调控地产、控制政府债务并不矛盾。事实上，就是因为要继续调控地产、控制政府债务，才凸显全面降准的必要性。
　　当前经济是结构问题大于总量，即剔除外需、房地产、基建之后的内需经济才是政府关注重点，促进内需经济只能采用适宜的货币环境。
　　6、全面降准并不会改变狭义货币市场资金利率，DR007中枢现阶段还会在2。2左右。但是，全面降准对债市的意义本来就不是改变资金面。
　　7、本次全面降准，最最最的重点是关注央行的下面一句话：2020年应对疫情时人民银行坚持实施正常货币政策，5月以后力度就逐渐转为常态，今年上半年已经基本回到疫情前的常态。此次降准是货币政策回归常态后的常规操作。
　　这句话非常非常非常关键，因为这意味着去年的降息30bp不会加回去了，现在的货币政策已经是常态化了，即不存在所谓货币政策退出，债券市场不应当再按照2019年定价。
　　8、对债市而言，央行降息的30bp不加回去，那么债券收益率区间必须要低于疫情前2019年的3。03。3。
　　至少要比2019年低15bp，对应十年国债收益率2。853。15；如果市场都看的基本面（出口、工增、PPI）如我们预期般走弱，那么十年国债回到2。73。0的区间也是合理的。
　　我们在3月以来一直强调债牛已至，目前债券收益率刚刚到3。0左右，债牛下半场仍然值得期待。

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