以史为鉴，美国真的会陷入衰退吗？

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　　美国通胀达到过去40年来最高，上一次如此严重的通胀还是1970年代。1960年代后几年美国通胀开始抬头，1970年代初达到6，1980年CPI同比增速达到创纪录的14。
　　鉴往而知来，回顾和理解美国1970年代通胀，对我们分析现在美国的通胀和理解美联储动作很有帮助。其中一项核心课题是：美国1970年代通胀到最后演化为滞胀和衰退，这一次会不会重蹈覆辙呢？
　　70年代通胀的原因
　　1）布雷顿森林体系瓦解，美元超发。二战后西方主要国家建立了以美元为中心的国际货币体系，各国货币与美元挂钩、美元与黄金挂钩。在布雷顿森林体系下，美元被黄金锚定，币值基本上是稳定的。70年代初美国放弃了美元对黄金的锚定，纸币时代和信用货币时代到来，美联储取得了自主权，此时的货币超发不久反映在了物价上。
　　2）追求通胀来稳定就业。经济管理理论被凯恩斯主义主导的时候，就业是主要的调控对象，财政和货币政策都需要为促进就业服务。一定的通胀可以促进就业，这导致对通胀恶果理解不深的时候，没有动力去应对通胀；但等到恶性通胀的时候，控制起来已经异常困难。
　　3）石油危机冲击，能源价格大幅上涨。首次危机来自1973年阿拉伯国家的原油禁运，尽管持续时间不算长，油价在这一期间翻了四倍。随后伊朗伊斯兰革命在1979年带来第二波石油危机，原油成本又翻了三倍。能源危机的反复出现，带来输入性通胀，不仅引发物价上涨还打击了就业，使得当时的美联储顾此失彼。70年代通胀的影响
　　1）严重的经济萧条。恶性通胀势必带来经济衰退，1970年和1974年，失业率不断上升，通胀对经济的底层破坏开始显现。1980年，美国失业率达到7。5，十年期美债收益率达到11。到了1982年，美国失业率更是达到11，是二战后的顶点，十年期美债收益率则升至15左右。高利率环境对制造业、建筑等行业造成致命打击。制造业、建筑业和汽车行业，商品制造业贡献了近90的失业。美国正式进入衰退。
　　2）十年不涨的美国股市。1968年标普500指数突破100点，70年代末依然维持在100点左右，十余年涨幅为零；标普500的市盈率估值，则从60年代末的18倍上下压缩到70年代末的7倍。
　　3）危机的溢出，拉美失去的十年。拉美作为美国的后花园，依靠美国的资本建设与发展，这一过程中拉美国家积累了大量的美元债务。随着美国控制国内恶性通胀，货币紧缩、利率提升，资本倾向于回流美国；在高利率下拉美债务无法继续滚动，债务危机开始出现，拉美经济失速进入衰退。
　　当下通胀与70年代通胀的相似之处
　　1）货币超发。通胀最终是一个货币现象，摸清货币的脉络就能了解通胀的因果关系。2020年疫情以来，美国持续一年多的量化宽松和货币超发，是通胀的根本原因。疫情打击了供给，撒钱稳定了需求，供需失衡之下物价大幅上涨。美联储虽然已经加息数次，但也害怕伤害经济复苏，所以加息目标较为温和，不足以遏制需求和稳定物价。
　　2）能源危机。原油作为工业的血液渗透在生产、生活的方方面面，每次通胀都躲不开原油大幅飙升的魅影。俄乌冲突后，美欧制裁俄罗斯带来的能源价格大幅上行，加速了物价上涨。这一扰动在美联储的计划之外，使得美联储准备好的加息路径变得太过温和，效果大打折扣。拜登此次中东之行，没有带来增产合同，能源危机仍然是未来不确定性的巨大来源。
　　当下通胀与70年代通胀不一样的地方
　　当下通胀与70年代通胀有许多表面相似的地方，但不一样的地方却更多。如果不能理解他们的不同之处，作结论分析的时候难免刻舟求剑、胶柱鼓瑟，得出与现实南辕北辙的结论。
　　1）更先进的美联储。70年代经济学家和美联储都认为通胀既然能带来就业，那么无需过度担忧，甚至可以追求通胀。这一观点没有看到恶性通胀之后对经济和就业的伤害。现在美联储的目标有两个，温和通胀和充分就业。没有等到事情过度恶化，美联储已经开始采取动作，与80年代失控之后才采取的动作效果大不一样。
　　2）经济基本盘坚韧。现在一些前瞻指标已经开始提示经济风险，比如长短期美债利率倒挂、消费信心指数达到历史新低、高油价叠加加息伤害制造业。但另外一些硬指标显示美国经济颇具韧劲，新增非农近一个季度稳定在3040万，消费支出增速也稳定在2左右的正常水平，最重要的是美国失业率仍在历史最底部没有出现明显上升。
　　美国离衰退有多远
　　衰退是一个吸引眼球的话题，绝大多数人士分析到衰退问题的时候，总是轻易地得出危险的结论，衰退其则不远、衰退不可避免。可能这样更能吸引读者，也更能贩卖焦虑，但这种结论大多数时候是会被时间打脸的。就像美国本轮通胀高企，看似凶险，但与上一次恶性通胀没法比。
　　不过也需要清晰认识到，通胀最后演化到何种程度还是未知数，国际形势错综复杂，力挽狂澜的政治家不复存在。所以不排除继续通胀高企，进而打击就业和制造业，带来衰退。我们需要密切关注美国的各项经济数据，衰退不会短期内突然降临，但明年、后年会不会来，谁也没法保证。
　　美股可以抄底吗
　　美股已经回调了不少，尤其是纳斯达克指数的最大回撤达到了35。但我们认为，这并非是市场给了衰退的定价。本轮美股回调，是由于过去两年货币宽松下大涨，现在货币紧缩利率提升，估值理应回归。一言以蔽之，本轮回调是市场给流动性定价。
　　如果市场给了衰退定价，而我们分析衰退短期是小概率事件，是可以参与反弹行情的；但市场并没有给衰退定价，所以我们此时不建议博反弹行情。简而言之，美股下跌幅度没到我们想抄底的位置。
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