对中国证券市场有效性的分析

　　【摘要】中国的证券市场已经有了20年的发展历程，然而其与西方国家相比，存在着市场制度、法律监管不够完善，投资知识技能缺乏，投资者心态不够成熟等诸多不足。因此，面对中国特有的证券市场发展情形，本文试着对中国证券市场的有效性进行分析，通过对中国证券市场有效性的实际情况进行分析以此选择适用的投资策略，以期在实践中能加以应用。
　　【关键词】证券市场；有效性；投资策略
　　一、引言
　　中国股票市场发展至今也仅有近20年的时间，与发达国家股票市场相比，不仅市场制度方面不够完善，而且作为市场参与主体的投资者在投资理念、投资知识和技能乃至投资心态方面也不够成熟，投资者非理性行为比西方发达证券市场表现更为突出。此外，由于金融市场自由化程度不高，国家干预力度大，中国证券市场尤其是股票市场呈现出明显的政策市的特点，政策上的利好、利空消息对股市常产生较大影响，加上投资者的心态的不成熟更加大了中国股票市场的波动，削弱了股票市场价值发现、资源配置功能，降低了市场的有效性
　　二、关于我国证券市场有效性的争论
　　证券市场是否有效率及其效率的高低，对证券投资有着非常重要的意义，为此学者们做了大量的研究工作来检验和确认证券市场的效率问题。
　　有效市场假说（EMH）是西方主流金融市场理论。有效市场假说实际上是信息效率理论，Rboerst（1967）根据市场价格所反映的信息集，将市场分为弱式有效、半强式有效和强式有效三种市场类型。弱式有效市场是指当前的价格完全反映了过去的信息，是对过去信息的最佳反应。半强式有效市场是弱式有效市场的进一步发展，在半强型有效市场变化上，不但所有关于证券价格变化的历史资料对判断证券价格的变化毫无用处，而且所有公开发表的最新消息也对判断证券价格的变化毫无用处，证券价格反映了所有的公开信息。强式有效市场是指证券市场价格反映了所有有关该证券的消息，不管是公开发表的，还是内幕消息，都不能被用来谋取超额利润。
　　对中国证券市场有效性的验证，最早由乔首先对中国1990一1995年的证券市场进行了研究，认为市场不满足弱式有效。D。M。Long（1999）通过对上海股市1992一1994年间100周的市场收益研究发现，A股和B股股价都遵守随机游走的假设，股价与股票交易量间存在强的正相关关系。很多研究认为，由于中国股市自身的一些特点，随机游走的检验并不一定适用于中国证券市场（吴世农，1996），由于历史信息一定程度上是可以预测证券价格走势的，所以证券市场并未达到弱式有效（陈灯塔，洪永森，2003）。
　　对于中国股市半强型有效的检验，学者们基本得出了一致的结论，即认为中国股市未达到半强型有效。宋颂兴、金伟根（1995）指出了上海股市明显存在小公司效应；吴世农、黄志功（1997）对沪市1995年的财务报告公布前后的上市公司的超常收益计算，表明投资者可以利用公告的信息获得超常回报，认为上海股市未达到半强型有效；张人骥（1998）等虽然得出拒绝接受沪市存在过度反应的结论，但没有明确说明沪市是否达到了半强型有效；叶青（1999）得出了上海股市对1992一1997年的年报信息过度反应的结论；杨朝军（1999）得出了沪市对1997年报的反应不符合半强型有效的结论；张兆国（1999）对深市1997年报前后的CAR检验，得出深市未达到半强型有效的结论；王新鸣（l999）指出1997一1999年上海股市存在明显的小公司效应和周期效应；周文、李友爱（l999）发现1993一1998年中国股市小公司效应明显。
　　可见对于目前我国证券市场的有效性，学者们普遍认为尚未达到半强式有效，但对是否达到弱式有效则存在较大争议。吴世农（1993）采用自相关分析检验上海股市的股价及股价指数时间序列，得出上海股市不具备弱式效率的结论。稍后，他又对深沪两市的20种股票的日收益率时间序列进行研究，计算结果表明，日收益率时间序列不存在显著系统变动趋势。但宋颂兴（1995）对29种股票的周收益率的研究结果表明股价具有随机游走特征，因而认为，随着市场规模的扩大，股市已经达到弱式有效。杨朝军（1997）李凯（2000）等人用序列相关和游程检验等方法对深沪两市的研究结果亦得出同样结论。这些研究表明，我国证券市场已逐步发展为弱式有效市场。
　　中国证券市场自1995年至2007年股市总市值（上海证券交易所和深圳证券交易所总市值之和）不断攀升，证券市场化率（沪深股票总市值国内生产总值）迅速提高，2007年股票价格已经严重的偏离了资产价格（市场化率达到1。3以上），股市未来存在较大风险和波动性的可能，客观上也反映了中国证券市场的不成熟。
　　综上所述，由于我国证券市场的发展起步慢与监管体系不完善，股本结构不合理，信息披露制度不完善，信息披露失真，投资者结构不合理等方面的原因，目前中国证券市场仍处于弱式有效市场。
　　三、结语
　　鉴于中国证券市场的现实，价值投资和分散化投资均缺乏现实基础，而强调短期投机又不利于市场的良性发展，逆向投资又不具有大面积的可操作性，因而在中国证券市场上，单一化的投资策略并不具有现实可行性，只有将各种策略相结合，各有侧重，结合中国的自身特点加以发展和利用，才能够符合现实的投资需要，并且应当随着证券市场的发展，适当修正、转变投资行为、投资策略，才能更有利于中国资本市场的发展。个体投资者必须清醒地认识到，在证券投资市场中，通往成功最大的障碍永远是投资者自我。在现实中没有任何一种投资方法或者说投资策略是百战百胜的。要在市场中生存，个体投资者在战胜自我，必须加强学习，控制自己行为，制定务实的收益目标，控制交易风险，建立适合自己的交易风格，加强自律，培养良好的投资心态，以按照计划行事。
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